宏利证券企查查IPO：募资必要性存疑研发费用率显著低于同行保荐券商“既当裁判又当选手”

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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：IPO再融资组/郑权

　　10月10日，企查查科技股份有限公司（下称“企查查”）的IPO申请获受理，拟在上交所主板上市，保荐券商为中信证券。

　　此次IPO，企查查计划募资15亿元，但事实上公司账面“并不差钱”，广义货币资金超17亿元，75%以上的资产是交易性金融资产（理财产品），每年净利润和经营净现金流都十分可观、充裕，并且公司有息负债几乎为0，主要负债是收取的超过一年的预收会员服务费。因此，公司IPO募资必要性存疑。

　　企查查的保荐券商为中信证券，2023年12月12日，中信证券与企查查签署了辅导协议。而就在签署辅导协议前两个月，中信证券全资子公司中信投资认购了企查查225万元股本（未公布增资价格）。子公司前脚入股，中信证券几乎同时开启辅导保荐，保荐券商这种“既当裁判员又当选手”的操作能否保证保荐独立性、有效性值得思考。

　　75%的资产是理财产品广义货币资金超17亿元仍要募资15亿元

　　招股书显示，企查查是一家专业的商业大数据综合服务商，致力于商业数据服务。公司主要产品与服务包括会员类产品、企查查专业版、数据接口服务、提供定制化软件开发等服务。其中，企查查约85%的收入来自会员类产品。

　　企查查表示，公司作为软件企业，面向客户提供会员类产品、企查查专业版、数据接口服务等产品服务，相应获得会员费收入、数据调用收入等。公司在约定的服务期间内摊销确认收入，或者在用户实际消耗预充值金额时确认收入，扣除相关成本、费用等，形成公司的盈利来源。

　　此次IPO，企查查计划发行不超过人民币普通股4025万股，占发行后公司总股本的10%，计划使用募资15亿元，分别用于企查查C端商业大数据产品研发升级项目、企查查B端商业大数据产品研发升级项目、企查查多维大数据库升级项目、企查查商业大数据人工智能研发项目。

　　但事实上，企查查账面并“不差钱”。截至2025年上半年末，公司账面上的货币资金为1.21亿元，交易金融资产为15.95亿元（全部是结构性存款及银行理财产品，占总资产20.89亿元的75%以上），广义货币资金合计17.16亿元。

　　并且，公司有息负债几乎为0。截至2025年上半年末，企查查短期借款、长期借款、应付债券皆为0。

来源：企查查招股书

　　尽管企查查2025年上半年末有2.65亿元的一年内到期的非流动负债，但这部分负债主要是预收款项（2.59亿元，占比97.73%），预收款项主要为初始确认时摊销期间超过一年的预收会员服务费于各期末的履约时间在一年以内的履约义务。这部分预收款项并不会产生沉重的利息支出，且随着时间流逝这部分负债更像是“纸面负债”。

　　在账面资金充裕、广义货币资金高达17亿元且几乎没有有息负债的情况下，企查查为何还要募资15亿元？尤其是，公司净利润较为可观，现金流较为充裕，因此募资必要性更要打。

　　2022-2024年、2025年上半年，企查查营收分别为5.18亿元、6.18亿元、7.08亿元、3.75亿元，分别实现归母净利润1.9亿元、2.59亿元、3.17亿元、1.72亿元，经营活动产生的现金流净额分别为2.76亿元、3.99亿元、4.25亿元、2.37亿元。

　　据招股书披露，企查查约四成募资用来“人员投入”，其中企查查 C 端商业大数据产品研发升级项目人员投入3.08亿元，占该项目总募资的67.25%；企查查 B 端商业大数据产品研发升级项目人员投入为1.3亿元，占该项目总募资的75.94%；企查查多维大数据库升级项目人员投入为1.15亿元，占该项目总募资的31.31%；企查查商业大数据人工智能研发项目人员投入为0.49亿元。综上，四个细分募投项目“人员投入”合计6亿元，占15亿元总募资的40%。

　　保荐券商“既当裁判又当选手” 子公司入股两个月后开启辅导保荐

　　招股书显示，企查查IPO的保荐人为中信证券。2023年12月12日，中信证券与企查查签署了辅导协议。

来源：中信证券官网

　　而就在签署辅导前两个月，即2023年10月，中信证券全资子公司中信投资认购了企查查225万元股本，增资完成后持股比例为0.62%。

　　子公司前脚入股，中信证券后脚开启辅导保荐的操作是否能保证保荐的独立性和有效性有待考证。尽管市场上存在类似情形，但保荐券商“既当裁判员又当选手”还是被投资者质疑。

来源：企查查招股书

　　有意思的是，企查查的招股书并没有公布中信投资增资的价格，只公布了增资数量225万元的股本。事实上，企查查对报告期内的增资或股权转让的披露，都只是公布了数量，而没有公布单价和总价，因此无法判断公司历史上的估值变化情况。

　　企查查没有公布报告期内股权转让或增资的“单价”，是否满足信披完整的要求？中信证券是否勤勉尽责？

　　根据最近两家在主板申报IPO的冈田智能、电建新能的招股书，这两家公司披露了报告期内股权转让或增资的“单价”。

来源：冈田智能招股书

　　比如，冈田智能在招股书披露了2023 年 6 月工业母机产业基金对冈田智能增资情况，增资额810 万股，每股发行价格 22.22 元。简单计算，增资完成后冈田智能总股本达到9810万股，投后估值约21.8亿元。

来源：电建新能招股书

　　又比如电建新能招股书披露，2023年6月9日，电建新能源与工银金融、南网双碳基金、太平人寿等增资方签署协议，约定本次增资的增资方以 76.25 亿元增资价款认购 15亿元新增注册资本，相当于每股5.0833元。增资完成后，电建新能总股本为75亿元。简单计算，本次增资后，电建新能的投后估值约为381亿元。

　　研发费用率显著低于同行却称不存在重大差异

　　招股书显示，在企业信息类的通用商业大数据服务商中，除发行人之外知名度较高的主要国内品牌及其对应企业分别为天眼查（金堤科技）、启信宝（合合信息）和爱企查（百度网讯）。由于天眼查、爱企查没有上市，合合信息成为企查查最主要的同行可比公司。

　　此外，企查查还补充选取主营业务不同的金山办公、指南针作为同行可比公司，是否具备很强的可比性待考。

　　与三家同行可比公司相比，企查查的期间费用率较低。如果销售费用率较低，说明公司不太依赖营销，但企查查的研发费用率也较低，是否能够保持所处行业重要的技术壁垒还有待检验。

　　2022-2024年、2025年上半年，企查查研发费用分别为9342.39万元、10786.59万元、11733.91万元和6025.99万元，占营业收入的比例分别为18.02%、17.45%、16.56%和16.05%。同期，同行可比公司的研发费用率均值分别为 24.19%、24.23%、23.63%、23.57%，显著高于企查查。

来源：企查查招股书

　　但企查查却表示，公司研发费用率维持在可比公司的范围之内，与可比公司不存在重大差异。

　　企查查将研发费用率比同行差6、7个百分点称作“不存在重大差异”的合理性暂且不论，即便其与最具可比性的合合信息相比，企查查研发费用率低了约10个百分点，是否具备技术先进性待考。

　　研究认为，商业大数据服务行业有较高的技术要求，包括数据分析、数据处理、数据资源整合、数据算法等方面。这些核心技术能力都需要行业内的企业花费大量的时间、精力和资金在各自细分领域内逐一攻克。由于商业大数据服务行业的技术更新速度较快，企业还需持续进行研发投入，确保自身的核心技术始终保持在行业前沿，从而不被市场所淘汰。